依靠多种防晒用品，成立不到 10 年的蕉下控股有限公司（以下称 " 蕉下控股 "）如今正在冲击 IPO。10 月 10 日，蕉下再度向港交所递交招股书。

但钛媒体 APP 查阅招股书后发现，虽然公司目前正处于高速增长期，但其却难以摆脱新消费品牌的模式弊端：，过于依赖营销推广、偏低的研发投入、" 受控于人 " 的供应链，这些都给公司的上市之路蒙上了一层阴影。

(资料图片仅供参考)

至于公司未来如何实现高质量的长期发展，目前仍有着太多不确定性。

瞄上户外生意后，服装业绩 " 飙升 "

提到蕉下控股，大家的第一反应都会想起小黑伞。2013 年，公司推出主打防晒的产品双层小黑伞 " 横空出世 "，定价在 200 元上下，对比当时主流产品天堂伞，这个价格大概高出了 4 倍，但因为弥补了高端防晒伞市场的空白，小黑伞打败了伞界巨头天堂伞，并成为了蕉下重要的市场发展的支撑爆品。

而另一边公司的业绩也在逐步提升。数据显示，2019 年至 2021 年，蕉下控股分别取得 3.85 亿元、7.94 亿元、24.07 亿元的营收。

但尽管蕉下以防晒产品著名，公司却并未把自己框在 " 防晒 " 里。在招股书的开头，蕉下控股把自身定位为 " 城市戶外新兴品牌 "，并表示 " 防晒只是我们探索城市户外生活方式的起点。"

从产品分类来看，公司的产品已包括服装、伞具、帽子、其他配饰和其他产品。从各产品的营收占比看，2019 年 -2021 年，伞具的收入占比分别为 86.9%、46.5% 及 20.8%，收入占比不断下滑。但与其同时，公司服装、帽子和其他配饰的收入占比逐年上升。

2021 年，服装业务甚至成为蕉下控股最大的收入来源，收入占比达 29.5%，取得营收 7.11 亿元，而这一数据在 2019 年仅有 0.8%，营收也只有 304 万元。

钛媒体 APP 注意到，2021 年，公司的服装业务增长率达到了 80.45%。但根据招股书显示，2016 年至 2021 年，中国鞋服在线市场的年复合增长率仅有 14.3%。因此，钛媒体向公司询问 " 服装业务能够超越行业增长的合理性是什么 "，但截至发稿，对方并未回复。

此外，华安证券研报曾指出，相比更专业化的户外品牌，蕉下控股目前主打的仍是户外场景下的轻型防晒品牌。对比迪卡侬、骆驼、始祖鸟等传统户外品牌，蕉下控股的实力还差很多。

尽管公司的营收业绩飙升，但净利润表现却并不好看。招股书显示，2019 年 -2021 年，公司的归母净利润分别亏损 2320.7 万元、7.7 万元、54.73 亿元。

对此，公司解释称，过去产生净亏损主要由于 2019 年至 2021 年公司分别录得可转换可赎回优先股的公允价值变动人民币 4120 万、3620 万及 55.95 亿。但对于为何以一年之间调整金额会如此巨大，公司却未作解释。经调整后，公司的年内净利润分别为 0.20 亿元、0.39 亿元和 1.36 亿元。

难摆脱重营销轻研发模式

事实上，自从蕉下控股传出上市的消息后，市面上对其产品是否为 " 智商税 " 的争议不断。此前，科技大 V" 老爸测评 " 还特地对包含蕉下、天堂在内的七款防晒伞，针对 UVA 阻挡率、降温效果、长度和重量几个方面进行评测。根据老爸测评的测试数据显示，蕉下面部位置 UVA 阻挡率达到 99.9%，天堂伞 UVA 阻挡率为 99.8%，都符合标准，两者之间的性能上的差异非常有限，但价格却差了四五倍。

因此，从数据来看，蕉下或许难以摆脱外界质疑。

招股书提到，公司目前已经有 172 项专利，正在申请 56 项专利。但据天眼查数据，已有的专利中有近 70% 都是外观专利，真正有技术含量的实用新型和发明专利占比不高，尤其是高速增长的 2020 年和 2021 年，外观专利占比分别达到 86% 和 75%。

蕉下控股招股书中还显示，2019 年到 2021 年，公司的研发成本分别为 1990 万元、3590 万元和 7160 万元，尽管数值在有所攀升，但占比在连年下降，分别为 5.16%、4.52% 和 2.98%。另一边，公司的广告和营销开支分别为 3700 万元、1.2 亿元和 5.86 亿元，在营收中的占比分别为 9.6%、15.0% 及 24.4%，销售费用骤增。

据了解，仅 2021 年，蕉下控股就与近 600 位的 KOL 进行合作，这些 KOL 在主流社交媒体共有 14 亿关注者，其中超过 199 个 KOL 拥有超百万关注者，为蕉下带来了近 45 亿浏览量。

可见，蕉下控股的商业模式和目前的新消费品牌并无差别，都是通过烧钱推广来换取业绩增长。也正因如此，公司的毛利率虽然处于较高的水平，但是净利率却不高。以经调整净利润来看，报告期内，公司的净利率分别只有 5.18%、4.99%、5.81%。

代工厂模式存在 " 隐患 "

钛媒体 APP 了解到，蕉下控股目前并没有自己的工厂，而是将所有生产外包给予合约制造商，合约制造商以销定产。公司的合约制造商自行购买原材料并加工，向公司提供成品。

众所周知，OEM 模式最大的弊端就是公司无法保证品控的质量。因此在招股书中，公司这样解释，" 虽然我们不进行产品日常生产，但我们负责制定产品的生产程序和质量标准。我们可指定合约制造商使用的原材料，确保产品能满足我们严格的质量标准。"

实际上，对于早期的蕉下控股来说，OEM 模式可以实现轻资本运营，最大程度减少存货。但对一家即将步入资本市场的企业来说，没有掌握供应链环节就会存在较大的隐患。而目前，诸如元气森林、完美日记等新消费品牌早已布局自建工厂，对比这些成熟的新消费品牌来说，蕉下还处在 " 初级阶段 "。

此外，公司目前过于依赖线上渠道，截至今年上半年，公司自营渠道中 " 线上店铺以及电商平台 " 合计营收占比达到 77.3%，而零售店的占比只有 4.3%。

对于新消费品牌来说，布局线下也是弥补模式弊端的举措之一。数据显示，2020 年，蕉下新开 3 家门店，2021 年新开 24 家，今年上半年新开 33 家，整体规模仍然较小。

对于目前新消费品牌的现状，有媒体总结为，大多数新消费品牌总是在品质感、功能、美感等设计上完成消费者的期望和诉求。但却总是囿于供应链的掌控度和研发创新能力，让自己的产品溢价严重超出消费者愿意承受的范围，所以把路越走越窄。因此，未来的赢家一定是那些强研发、强供应链、有成本优势、能高效创新的品牌。对于这一点，蕉下控股要学习的还有很多。（本文首发钛媒体，作者 | 于莹）

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