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刚刚过去的2022年，是一个非常特殊的年份，因为它打破了多个纪录。举例来说，2022年是过去150年以来（从1872年算起）美国国债回报最差的一年。去年一年，美国10年期国债市值下跌约16%，这在过去150年中从未发生过。2022年也是过去150年来，美元股票和债券投资组合表现最差的年份之一。以60%的美国股票和40%的美国国债组合为例，这样的组合在去年下跌18%左右，在历史上只有1932和1938年的回报更差。很自然地，很多读者会产生以下疑问：发生了什么？为什么？接下来怎么办？在接下来的文章中，我将为大家提供一些分析这些问题的视角。首先，从地缘政治的角度来看，2022年发生了很多事情。2月份，俄罗斯开始在乌克兰展开大规模军事行动，将整个欧洲拖入地缘政治危机。8月份，佩洛西执意窜访台湾，加剧了中美两国之间的紧张关系。9月份，俄罗斯与欧盟之间的天然气管道北溪1号和2号遭到不明来源的蓄意破坏，使俄罗斯与北约成员国之间的不信任关系进一步恶化。在经济方面，除了中国以外，大多数主要工业国家都经历了顽固的高通胀。以下是一些主要国家最新的通胀率（数据基于2022年12月）：美国（6.5%），英国（10.5%），法国（5.9%），德国（8.6%），加拿大（6.3%），日本（4%），中国（1.8%）。高通胀背后有很多原因，比如乌克兰战争导致能源价格上涨，疫情防控导致供应链中断，2020年主要工业国为了应对疫情推出了过于宽松的货币政策并推高了所有产品和服务的价格。这些不同的原因，导致的最终结果是类似的，那就是主要工业国央行开始快速升息。比如美国的央行，美联储在2022年连续6次上调基准利率，在短短12个月内将美元基准利率从0-0.25%上调至4.25%-4.5%。英格兰银行、欧洲央行等其他央行也纷纷效仿。各国央行一致的紧缩政策，对债券市场产生了巨大影响。以美国国债为例，其收益率曲线在2022年完全改变了形状和水平。在年初，也就是2022年1月份时，不同期限的国债收益率在0%和2%之间，从短期到长期呈现出逐渐向上倾斜的正常形态。然而，到了12月底，整个收益率曲线不仅大幅攀升了200至400个基点，而且其形状也发生了逆转，呈现出收益率曲线倒挂的形态，也就是短期债券的收益率，高于长期债券的收益率。在美国国债市场外，英国债市也没消停。英镑国债不仅受到英格兰银行货币政策的影响，还受到其本国政客闹剧的拖累。2022年9月至10月期间，利兹•特拉斯(Liz Truss)上任45天后闪电辞职，成为英国历史上任期最短的首相。与此同时，10年期英国国债收益率从3.1%飙升至4.5%，并在特拉斯辞职时保持在4%左右的高位。英镑兑美元汇率在9月底急剧下跌至1.07的低点，然后在年底缓慢回升至1.2左右。2022年全年，英镑兑美元贬值约11%。对于债市的动荡，全球股市反应不佳。以下是全球主要股市指数在2022年的表现：美国标普500：下跌18.1%，纳斯达克指数：下跌32.4%，日经225指数：下跌7.4%，德国DAX指数：下跌12.3%，香港恒生指数：下跌12.6%，上证综合指数：下跌15.1%。也就是说，大多数主要股指在2022年都出现了不同程度的下跌，尤其是科技股的走势发生了180度大逆转。当然，有一点不得不提，那就是过去三年，由于疫情引发的央行量化宽松政策，以及居家办公和学习的全球趋势，科技板块在2020年（纳斯达克100指数上涨47%）和2021年（纳指上涨26%）表现出色。然而均值回归终于在2022年到来，重创二级市场，并且几乎冻结了主要经济体的私募股权市场。有的读者可能会问：你上面说的2022年发生的事情我都懂，那我接下来该做点什么呢？我总不能坐以待毙吧。这样的想法是很正常的。做点什么，是人类面对充满未知风险和不确定性的未来最自然的第一反应。在过去几个月里，我读到了很多文章，建议投资者卖出手上的股票和债券，重新将资金配置到其他替代品，比如黄金、加密货币、可再生能源、或者私募股权投资。背后的逻辑也不难理解：股票和债券市场都表现不佳，宏观环境可能已经改变，股票和债券不再给投资者带来好的回报。因此，为什么不试试其他资产呢？然而，这也可能是最错误的反应。有这么几个原因：首先，我们绝大部分人看到的，是已经发生的事情。然而对于投资者来说，更重要的是将来会发生什么？的确，股票和债券在2022年表现不佳，但这都是公开信息：每个人都知道了。它并不会告诉我们接下来，2023年以及以后，会发生什么。如果我们可以从正在持续的乌克兰战争中吸取一个重要的教训，那就是我们需要意识到自我的局限性：未来几乎无法预测。回到2022年2月，俄罗斯总统普京是否能预料到今天的战局？我的看法是否定的。普京当时很可能认为基辅将在一周内沦陷，乌克兰将像克里米亚一样轻松入囊。事实上，普京远非唯一一个无法预测未来的人物。根据戈尔申宁研究所(Gorshenin Institute)于2022年2月上旬进行的一项调查显示，尽管美国情报部门一再警告说超过15万名俄罗斯军队正在俄乌边境集结，但只有五分之一的乌克兰人认为俄罗斯将“全面入侵”。62.5%的人认为不会发生。也就是说在军事行动即将要开始的前夕，甚至连乌克兰人自己也不相信战争即将来临。多亏了网络社交媒体，这个时代的任何人都可以很容易地随时通过短视频向全世界宣传他的观点。但问题是，能够轻易地大声说出来，并不会让你的观点更正确。回到2020年和2021年，几乎每个人都成为COVID大流行、群体免疫和mRNA疫苗有效性方面的专家。现在快进到2022年，几乎每个人都成为了俄乌战争专家。他们对乌克兰的城市和乡镇如数家珍，甚至比本国地理都更熟悉。俄乌战争开始后，无数专家预测战争将在48小时、72小时、1周、1个月内结束，一直被反复打脸至今。基于相同的逻辑推而广之，从宏观分析推导股市的走向，其难度也是非常大的。我们现在来预测2023年市场的走势，最懒惰的方法就是简单假设2022年的下跌会以线性方式延续到2023年。但反过来，我们也可以同样合理地猜测，均值回归将在2023年再次对股市和债市发生作用，推动市场反弹上涨。目前，美国10年期国债的收益率在4%左右，对投资者具有很大吸引力，为债券价格提供支撑。如果投资者现在就选择转向其他资产并远离股票和债券，则存在在下一轮反弹到来之际踏空的风险。当然，没人能保证2023年的市场一定会反弹，或者什么时候到来，但你不能忽略它存在的概率。其次，一样东西有价格，并不代表它就是资产。笔者将资产定义为能够为投资者带来内生性回报的东西。比如支付股息的股票、支付利息的债券和产生租金的房屋，就符合这一标准。然而加密货币或黄金，即使有价格涨跌，却并不符合这一标准。因此投资者在购买之前需要谨慎。第三，当我们决定投资什么类型的资产时，我们应该考虑该资产的市场有效性和拥有该资产的投资成本。一个有效的市场，应该符合透明度高、流动性强和治理水平高的标准。在证券交易所上上市的大型股票、政府债券和大型公司债券、以及大规模公募基金和ETF，符合这一标准。而私募股权、加密货币等则不符合该标准，因此个人投资者应该把主要精力放在投资前者，并确保只购买那些流动性强的投资标的，也就是在任何时候，都能够保证一周时间内能够赎回，拿回现金的投资产品。刚刚过去的2022年，为我们很多投资者上了一课，希望大家能够从中总结出有价值的教训，避免做出错误的过激反应。我们应该坚持自己认为行之有效的投资原则，比如控制成本，多元分散和长期坚持，反复提醒自己坚持理性投资，而不要被市场上的噪音过度干扰，这样才可能获得属于自己的长期回报。

关键词： 收益率曲线 英格兰银行 债券市场